Прогноз членов Клуба аналитиков #1.2007. Перспективы курса доллара США в кратко- и долгосрочной перспективах

Евгений Зиновьев

Увеличившаяся волатильность основных мировых валют на фоне проблем с рынком недвижимости США и ростом экономической конфронтации между США и Китаем затрудняют процесс прогнозирования динамики валютных курсов. Наиболее ярким примером может служить ошибка в прогнозе динамики курса доллара США. Практически все аналитики предсказывали резкое ослабление доллара этим летом. Вопреки всем прогнозам аналитиков доллар США укрепился на 4 цента за одну неделю с 9 по 16 августа. Совместный анализ долгосрочных и краткосрочных тенденций может пролить свет на движение валютных курсов и перспективы доллара.

 Р’ последнее время инвесторы Рё спекулянты ориентируются РІ РѕСЃРЅРѕРІРЅРѕРј РЅР° краткосрочные тенденции РІ СЌРєРѕРЅРѕРјРёРєРµ развитых стран Рё РЅР° процентный дифференциал. Р’ 2005 РіРѕРґСѓ укрепление доллара Рє евро было вызвано растущим процентным дифференциалом: процентные ставки РІ РЎРЁРђ росли, РІ то время как ставки РІ Европейском РЎРѕСЋР·Рµ оставались неизменными. Р’ 2006 РіРѕРґСѓ ФРС прекратила цикл повышения процентных ставок, РІ то время как Европейский центральный банк РІ декабре 2005 РіРѕРґР° начал цикл повышения ставок. Результатом стал разворот долгосрочного тренда Рё начало падения доллара РїРѕ отношению Рє евро. Рынок, РІ целом, оценивал макроэкономические индикаторы СЃ точки зрения влияния РЅР° вероятность изменения процентных ставок ориентируясь РЅР° простейшее правило Тейлора. Р’ последнее время эксперты РЅРµ были столь однозначны РІ дальнейшем направлении движения процентных ставок. Р’ течение весны-лета 2007 рынок был уверен РІ дальнейшем повышении ставок РІ Европейском РЎРѕСЋР·Рµ, РІ то время как ожидания изменения ставок РІ РЎРЁРђ менялись регулярно. Так, РІ начале июля вероятность снижения ставок РІ РЎРЁРђ (оцененная РїРѕ котировкам фьючерсов РЅР° ставку РїРѕ федеральным фондам) составляла 5% РЅР° сентябрьском заседании ФРС Рё 9% РЅР° декабрьском. Некоторые эксперты ожидали даже увеличения ставок РІ начале 2008 РіРѕРґР°. Р’ начале августа вероятность снижения ставок РІ сентябре возросла РґРѕ 65%, Р° РІ декабре – РґРѕ 100%. Р’ середине августа рынок оценивал вероятность снижения ставки РїРѕ федеральным фондам РІ сентябре РЅР° СѓСЂРѕРІРЅРµ 100%. Повышение процентных ставок РІ Европейском РЎРѕСЋР·Рµ также РїРѕРґ РІРѕРїСЂРѕСЃРѕРј РІ СЃРІСЏР·Рё СЃ РєСЂРёР·РёСЃРѕРј РЅР° рынке недвижимости РЎРЁРђ. Как оказалось, большая часть высокорискованных ипотечных облигаций было выкуплено европейскими фондами. Таким образом, РІ результате ипотечного РєСЂРёР·РёСЃР° РІ РЎРЁРђ пострадали РІ РѕСЃРЅРѕРІРЅРѕРј европейские фонды. Реакцией рынка стало резкий СЂРѕСЃС‚ доллара РїРѕ отношению Рє евро Рё Английскому фунту. Р’ данных условиях РјРЅРѕРіРёРµ инвесторы покупали доллар РЎРЁРђ как валюту убежище. Резкое укрепление СЏРїРѕРЅСЃРєРѕР№ иены РєРѕ РјРЅРѕРіРёРј валютам связано СЃ закрытием операций “carry trade”: инвесторы покупают иены для возврата кредитов взятых РІ иенах Рё инвестированных РІ активы РґСЂСѓРіРёС… стран.

Дополнительным фактором нестабильности является напряжение отношений между Америкой и Китаем. Соединенные Штаты уже давно требуют от Китая отпустить юань в свободное плавание. Заниженный курс юаня, по мнению американцев, приводит к ухудшению торгового баланса Соединенных Штатов. Конгресс США уже рассматривал законопроект о наложении тотальной пошлины в размере 27,5% на все китайские товары, если Китай не отпустит юань. На угрозы США Китай также отвечает угрозами перевести часть международных резервов из долларов США в другие валюты. В январе 2007 года подобное заявление привело к падению доллара. В августе 2007 года конфронтация достигла нового апогея, и Китай снова начал шантажировать США. С точки зрения теории игр, данные заявления можно отнести к разряду неосуществимых угроз (incredible threats). Ни одна из сторон не заинтересована в серьезной дестабилизации ситуации. Прежде всего, перевод значительной части резервов из долларов США в другие валюты приведет к резкому падению доллара и обесцениванию резервов Китая. Также, экономики Китая и Соединенных Штатов взаимно балансируют друг друга, и проблемы в одной из стран окажут серьезное влияние на другую страну.

 Р’ среднесрочной Рё долгосрочной перспективах ситуация еще более запутанная. РћСЃРЅРѕРІРЅРѕР№ СЂРёСЃРє РІ среднесрочной перспективе – чрезмерно высокие процентные ставки РІ Европе Рё РЎРЁРђ. РњРЅРѕРіРёРµ эксперты уверенны, что ставка РїРѕ федеральным фондам РЅРµ должна была превышать 5%. Чрезмерное повышение ставки вызвало проблемы СЃ ипотекой РІ РЎРЁРђ. Согласно оценкам Центрального Банка Швейцарии, процентные ставки воздействуют РЅР° СЌРєРѕРЅРѕРјРёРєСѓ Соединенных Штатов СЃ лагом РІ 3 РіРѕРґР°. Поэтому негативное воздействие повышения ставок РЅР° СЌРєРѕРЅРѕРјРёРєСѓ еще впереди. Аналогичная ситуация наблюдается РІ Европейском РЎРѕСЋР·Рµ. Воодушевленный позитивными экономическими данными, Европейский Центральный Банк начал цикл подъема процентных ставок. Позитивные экономические СЃРґРІРёРіРё РІ Евросоюзе были поддержаны повышением ставок Федеральной Резервной Системой Рё, как результат, растущим процентным дифференциалом. Р’ результате, падение евро Рє доллару РЎРЁРђ обеспечило преимущества европейским фирмам РЅР° РјРёСЂРѕРІРѕРј рынке. Цикл повышения процентных ставок, совместно СЃ ужесточением фискальной политики РІ Германии, может нивелировать РІСЃРµ предыдущие достижения.

 Р’ долгосрочной перспективе основная проблема Соединенных Штатов – РґРІРѕР№РЅРѕР№ дефицит счета текущих операций Рё государственного бюджета. Американские долги выглядят ужасающе, РЅРѕ РІ сравнении СЃ РґСЂСѓРіРёРјРё странами или РІ процентах РѕС‚ валового внутреннего продукта ситуация РЅРµ выглядит столь ужасно. Основная долгосрочная проблема РЅРµ размер Американского долга, Р° перспективы его развития. Р’ ближайшем будущем Америка столкнется СЃ демографическим РєСЂРёР·РёСЃРѕРј, РєРѕРіРґР° поколение baby-boomers начнет уходить РЅР° пенсию. Этот РєСЂРёР·РёСЃ отразится крайне отрицательно как РЅР° дефиците государственного бюджета, так Рё РЅР° дефиците счета платежных операций.

Для того чтобы понять, что происходит в экономике Соединенных штатов сейчас, нужно проанализировать развитие последних экономических циклов. Многие экономисты заметили нарушение структуры экономического цикла в США. Некоторые экономисты объясняют данный факт наложением трехсотлетнего мегацикла на более короткие циклы. Данный факт достаточно трудно проверить статистически из-за отсутствия достоверных статистических данных за такой период. Наиболее достоверно объясняет данный феномен теория российского экономиста Леонида Вальдмана.

Результатом завершения длинной фазы роста экономики, продолжавшегося почти 18 лет, экономика США столкнулась с коротким и мягким спадом в 2001 году. К данному спаду американские компании подошли с огромными долгами, взятыми под инвестиционные проекты. Для преодоления кризисной ситуации корпорации снизили себестоимость продукции за счет переноса производства в Китай, а услуг в �ндию. Дополнительно, ФРС пришло на помощь корпорациям, начав снижать процентную ставку. В результате, ставка была снижена с 6.75% в 2001 году до 1% в 2003 году. В результате, корпорации смогли рефинансировать свои долги, а население рефинансировать ипотечные займы. Таким образом, мы могли наблюдать уникальную ситуацию в истории американских циклов, когда спад в корпоративных прибылях происходит без падения потребительского спроса. За период 2001-2005 г.г. ВВП вырос на 26%, в то время как прибыли корпораций выросли на 75%. За данный период жилая недвижимость выросла на 58,4% с 12.5 триллиона долларов до 19,8 триллиона долларов.

 Р¤Р°Р·Р° роста экономического цикла начинается СЃ роста потребительского СЃРїСЂРѕСЃР°, который стимулирует производство товаров. Корпорации нанимают дополнительную рабочую силу, формируя потребительский РґРѕС…РѕРґ. Данный РґРѕС…РѕРґ выливается РІ потребительский СЃРїСЂРѕСЃ. Таким образом, формируется мультипликатор, который разгоняет процесс Рё позволяет вывести СЌРєРѕРЅРѕРјРёРєСѓ РёР· фазы восстановления РІ фазу активного роста. Массовый вынос производства РІ Китай разорвал данную цепочку: дополнительные рабочие нанимаются РІ Китае Рё дополнительный потребительский РґРѕС…РѕРґ формируется тоже РІ Китае. Таким образом, сбережения формируются РІ Китае, РІ то время как расходы формируются РІ Америке.

 РћР±С‰РёРµ выводы:

 Р’ текущий момент укрепление доллара объясняется нестабильностью РЅР° мировых рынках. Р�нвесторы используют доллар как валюту убежище. Р’ ближайшей перспективе высока вероятность понижения процентных ставок РІ РЎРЁРђ. Даже сам факт ожидания понижения ставок участниками рынка способствует падению доллара. Р’ долгосрочной перспективе фундаментальные данные остаются РЅРµ РІ пользу доллара РЎРЁРђ. Ожидать катастрофического падения доллара РЅРµ следует, так как РЅРё РѕРґРЅР° РёР· стран РЅРµ заинтересована РІ резком падении доллара. Серьезное падение доллара может дестабилизировать РІСЃСЋ РјРёСЂРѕРІСѓСЋ финансовую систему.

Основным СЂРёСЃРєРѕРј РїСЂРѕРіРЅРѕР·Р° является серьезный спад СЌРєРѕРЅРѕРјРёРєРё РЎРЁРђ РїСЂРё высокой инфляции. Р’ данном случае ФРС столкнется СЃ дилеммой выбора монетарной политики, что повышает неопределенность РїСЂРѕРіРЅРѕР·РѕРІ. Также серьезным СЂРёСЃРєРѕРј РїСЂРѕРіРЅРѕР·Р° является усиление конфронтации между РЎРЁРђ Рё Китаем. Переход РѕРґРЅРѕР№ РёР· сторон РѕС‚ шантажа Рє активным действиям может дестабилизировать РІСЃСЋ РјРёСЂРѕРІСѓСЋ финансовую систему.               

и отраслевым исследованиям, ОТП Банк, Член Киевского клуба аналитиков

yevgen.zinovyev@otpbank.com.ua

Опубликовано на сайте: 2007-08-19