Світова економіка. Країни з перехідною економікою: зростання помітно уповільнюється

Після періоду тривалого зростання, ділова активність та внутрішній попит в європейських країна з перехідною економікою почали спадати, переважно знижуючи темпи зростання до більш стабільного рівня та зменшуючи дефіцити платіжних чи торгових балансів (див. Графік 1). У більшості країн уповільнення було необхідне, щоб знизити ризики перегріву та привести темпи зростання у відповідність із тим, що могли б виправдати можливості їхніх економік. Регіон виявив відносну гнучкість і здатність адаптуватися до світової фінансової кризи, але дедалі частіше стикається з жорсткішими фінансовими умовами та прискіпливішими інвесторами. Темпи зростання обсягів кредитування та приплив капіталу мають високі середні показники, але припливи капіталу суттєво впали та стали чутливішими до дефіцитів окремих країн, раціональності в політиці уряду та поступу у проведенні структурних реформ. Для деяких країн, зокрема Балтії, темпи зростання обсягів кредитування вже встигли помітно знизитися після кількох років бурхливого розвитку. Уповільнення зростання у розвинених країнах відбилося на експорті країн регіону, а цінові шоки послабили споживання. Перспективи зростання погіршуються і залежать насамперед від зовнішнього попиту та умов зовнішнього фінансування. У деяких випадках падіння цін на активи могло суттєво вплинути на баланси підприємств, підприємств та фінансових установ, підриваючи цим самим зростання.

Графік 1. Економічне зростання у європейських країнах з перехідною економікою, 2004-2009 рр., %

Центрально-Східна Європа 1)
Балтійські країни 2)
Південно-Східна Європа 3)

Джерело: МВФ, Економічний Огляд.

1) Чехія, Угорщина, Польща, Словаччина.
2) Естонія, Латвія, Литва.
3) Албанія, Боснія і Герцеговина, Болгарія, Хорватія, Македонія, Молдова, Румунія, Сербія, Туреччина.

Масштаби уповільнення різняться у кожній з груп країн, залежно від попередніх темпів зростання, економічних дисбалансів і впроваджуваної макроекономічної політики. Зростання у Центрально-Східній Європі (Чехія, Словаччина, Угорщина, Польща) уповільнюється до темпів лише трохи нижчих тренду. Зниження помітніше у Південно-Східній Європі, хоча очікують, що економіки країн регіону продовжать зростати темпами, близькими до раціональної межі або й вищими від неї. Ба більше, Румунія, Молдова, Македонія, Болгарія та Албанія ще не відчули суттєвих ознак уповільнення зростання. Економіки балтійських країн переживають раптову адаптацію, яка відкоригує нестабільний економічний бум попередніх років (в Естонії та Латвії має місце рецесія). У Туреччині зростання також сповільнюється, натомість у Росії економічний бум, який підсилюється доходами від експортованої нафтою, виявляє перші ознаки послаблення. Фінансові ризики помітно зросли і становлять ключову загрозу для зростання в країнах із перехідною економікою.

Інфляція – це все ще проблема

Нещодавні цінові шоки вплинули на європейські країни з перехідною економікою помітніше, ніж на решту Європи, переважно завдяки вищій частці продовольства та палива у споживчих кошиках цих країн. Підняття світових цін на продовольство та енергоносії змусили суттєво зрости внутрішні ціни на ці товарні групи. Проте саме місцеві чинники, зокрема погодні умови, пов’язаний із конвергенцією з рештою Європи ціновий тиск і торгівельна інтеграція відігравали провідну роль у формуванні цін на продовольство в останні роки. Інфляцію в регіоні очікують в середньому на рівні 11% у 2008-2009 рр. У половині країн регіону інфляція у 2008 році вже досягла двозначного показника, зокрема в Україні, а за нею й у Латвії, Білорусі та Росії.
Зростання базової інфляції свідчить, що підйом цін на сировинні товари загострили ризики перегрівання економіки (див. Графіки 2 та 3). Ключовими чинниками перегріву були незвично тривкий та потужний попит (насамперед, у Болгарії та Румунії) і, в деяких випадках, зростання зарплат, яке перевищило темпи зростання продуктивності праці (насамперед – у Центрально-Східній Європі). Показники базової інфляції у 2008 р. найбільше зросли у Росії та Болгарії. Падали вони лише в Угорщині та Молдові.

Графік 2. Інфляція в європейських країнах з перехідною економікою, 2004-2009, %

Центрально-Східна Європа 1)
Балтійські країни 2)
Південно-східна Європа 3)

Джерело: МВФ, Економічний Огляд.
1) Чехія, Угорщина, Польща, Словаччина.
2) Естонія, Латвія, Литва.
3) Албанія, Боснія і Герцеговина, Болгарія, Хорватія, Македонія, Молдова, Румунія, Сербія, Туреччина.

Графік 3. Річна інфляція в європейських країнах з перехідною економікою (не враховуючи ціни на енергоносії, продовольство, алкогольні та тютюнові вироби) 1), %

Джерела: Євростат та Haver Analytics.
1) у випадку Росії з показника інфляції виключено лише значення цін на продовольство та автомобільне паливо.

На відміну від розвинених країн, у кількох європейських країнах з перехідною економікою на нещодавні цінові шоки відповіли адміністративними заходами, щоб обмежити їх вплив на інфляцію та збільшити пропозицію продовольства на внутрішньому ринку. Заходи охоплювали зниження імпортних мит на інших бар’єрів для імпорту певних харчових продуктів (у Македоні, Молдові та Росії); експортні мита на певні види харчових продуктів (у Хорватії та Росії); квотування експорту продовольства (в Україні); тимчасову заборону експорту пшениці (у Сербії); зниження ПДВ для харчових продуктів (у Литві), громадського транспорту (у Македонії) та нафти (у Хорватії); використання державних товарних резервів, щоб збільшити пропозицію продовольства на місцевих ринках (у Македонії, Молдові, Чорногорії та в Україні); субсидії та інші форми підтримки сільського господарства (у Білорусі, Хорватії та Молдові); і податкові пільги для нафтопереробних заводів (у Білорусі). Спроби обмежити зростання цін на продовольство робили й шляхом прямого встановлення граничних торгових націнок (у Білорусі) та шляхом переконування рітейлерів (у Македонії та Чорногорії). Ці заходи, певна річ, не усунули існуючого інфляційного тиску.

Балтійські країни: важкі часи попереду

На тлі своїх диспропорцій, економіки балтійських країн найпомітніше уповільнюють своє зростання – у відповідь на погіршення умов зовнішнього фінансування (див. графіки). Упродовж останніх років внутрішній попит зростав занадто швидко, керуючись оптимістичними очікуваннями щодо конвергенції з розвиненими країнами Європи, завдяки кредитуванню, яке активно розвивали іноземні банки, та зростанню цін на нерухомість, які в деяких випадках посилювала проциклічна бюджетна політика [бюджетна політика, за якої під час економічного підйому зростають видатки та знижуються податки, а під час рецесії – навпаки, видатки падають, і зростають податки – Z]. Як наслідок, внутрішні та зовнішні диспропорції в економіках цих країн змусили банки (які належать до скандинавських фінансових груп) підвищити вимоги до позичальників та обмежити кредитування. Ця тенденція посилилася упродовж цього року, після того, як стали відчутнішими наслідки фінансової кризи. Внаслідок цього знизилися темпи зростання. В Естонії щорічні темпи зростання ВВП наблизилися до нуля у першому кварталі 2008 року. Латвія переживає найповільніше зростання за останні десять років. У Литві темпи зростання дещо знизилися, хоч вони й не були дуже високими.

Естонія, Латвія і Литва: економічні показники

Зростання ВВП, рік до попереднього року, %

Зростання кредитування приватного сектора 1), рік до попереднього року, %

Ціни на нерухомість, перший квартал 2004 р.=100%

Дефіцит поточного рахунку платіжного балансу, % ВВП

Гармонізований індекс споживчих цін (HICP), методологія ЄЦБ, рік до попереднього року, %

Валова середньомісячна заробітна плата, рік до попереднього року, %

Джерела: Haver Analytics, Emerging Markets Economic Data; Eesti Pank; уряд Латвії; власні оцінки та підрахунки персоналу МВФ.
1) У випадку Естонії та Латвії для визначення обсягу кредитування приватного сектора взято дані як банківського кредитування, так і діяльності лізингових компаній. У випадку Литви враховано лише банківські позики.

Хоча й необхідно було виправити диспропорції в економіках цих країн, адаптація до нових умов не буде легкою. Оскільки попит має тенденцію до заспокоєння, тиск на ринку праці з часом розсіється, а дефіцит рахунку поточних операцій – звузиться. Проте відновлення збалансованого зростання вимагатиме перерозподілу ресурсів із виробництва товарів, які не можуть стати ані замінниками імпорту, ані основою для розвитку експорту, до виробництва конкурентноздатної продукції, а заробітна плата повинна буде зростати лише разом із зростанням продуктивності праці. Хоча економіки балтійських країн відносно гнучкі, відновлення зростання може зайняти певний час, а конкурентноздатність економік тимчасово знизиться. У фінансовому секторі уповільнення зростання ВВП призводитиме до зниження якості кредитних портфелів, що чинитиме тиск на капітал банків. Проте, гнучкість фінансового сектору забезпечать присутні у цих країнах іноземні банки. Уповільнення зростання з’їсть також доходи бюджету, зіштовхуючи їх цим до дефіцитів, хоча невисокий рівень державного боргу повинен пом’якшити занепокоєння щодо фінансової платоспроможності. Адаптація може бути болючою, але затримка могла б призвести до тривалішого або й значнішого уповільнення зростання. Тягар корекції нестиме переважно приватний сектор. Натомість, для попередження ускладнень під час корекції та для підтримки довіри інвесторів потрібна буде послідовна та добре пояснювана суспільству політика:
• суспільні комунікації повинні схиляти приватний сектор до реалістичного шляху адаптації та робити наголос на потребі у стриманості щодо заробітних плат;
• адаптацію можна полегшити проведенням структурних реформ, щоб запевнити гнучкість ринкам товарів та факторів виробництва;
• у фінансовому секторі влада повинна гарантувати, що банки мають відповідний власний капітал, підтримують свою ліквідність [ліквідність комерційних банків – здатність вчасно виконувати свої боргові зобов’язання. – Z] та високі стандарти обережності, і що гарантії банкам мають бути поновлені там, де це дійсно необхідно;
• треба запровадити автоматичні фінансові стабілізатори [йдеться про прогресивну шкалу оподаткування прибутку й доходів і трансфертні платежі. – Z] та уникати ручного керування бюджетною політикою.

Зовнішні диспропорції становлять найбільшу загрозу

Ризик "жорсткої посадки" [йдеться про стрімке падіння ВВП – Z] залишається високим у частині регіону. Хоча й очікують, що зовнішні диспропорції зменшаться, оскільки темпи зростання впали у більшості країн, вони все ще залишаються на історичному максимумі, порівняно з економіками інших країн, що розвиваються або країн із перехідними економіками. Окрім того, у половині країн регіону дефіцит рахунку поточних операцій платіжного балансу все ще описується двозначним числом у % від ВВП. Значний дефіцит разом із високою залежністю від зовнішнього фінансування наражають низку країн регіону на зовнішні цінові шоки, зміни в умовах кредитування та довірі інвесторів. Рішення іноземних банків обмежити операції у регіоні, після нещодавно ухваленого курсу на уникнення ризиків та волатильності фінансових ринків, може вплинути на фінансову систему сильніше, ніж внутрішні заходи.
Довіра до місцевих ринків помітно знизилася. Премії за ризик та вартість позик зросли для кожної з країн регіону, починаючи з середини 2007 року, хоча й з історично низького рівня (Графіки 4 та 5). Індекси фондових бірж не відставали і значно впали у більшості країн, а у Росії це навіть спричинило періодичну зупинку торгів. На тлі ступору фінансових ринків США у вересні 2008 року, деякі країни з перехідною економікою відчули відтік капіталу і/або дуже стрімке розширення спреду (див. Графік 4). На банки, які працюють у європейських країнах з перехідною економікою, впливає насамперед безлад у Західній Європі.

Графік 4. Спреди за державними облігаціями (різниця в їхній дохідності та дохідності держоблігацій США), 25 липня 2007 р. – 16 вересня 2008 р., базові пункти

Зміна між 25 липня 2007 р. та 16 вересня 2008 р.

Джерела: Bloomberg та підрахунки персоналу МВФ.

Графік 5. Індекс EMBI+ для європейських країн з перехідною країною, січень 2007 р. – вересень 2008 р. 1), базові пункти

Джерела: Bloomberg та підрахунки персоналу МВФ.
1) EMBI+ - індекс, який розраховує банк JPMorgan, це середньозважений спред валютних облігацій та інших ліквідних боргових інструментів країн з ринками, що розвиваються, до дохідності держоблігацій США – для всього ринку або для облігацій окремої країни.

Заходи, необхідні для запевнення "м’якої посадки"

Для приблизно усіх європейських кран із перехідною економікою пріоритетною є непопулярна макроекономічна політика, яка дасть змогу скоротити зовнішні диспропорції (насамперед дефіцит рахунку поточних операцій) та стримати інфляцію. Необхідно також розробити антикризові плани, яка дадуть змогу побороти ймовірну фінансову нестабільність. Там, де це було можливо, центральні банки проводили політику дорогих грошей, зменшуючи резерви комерційних банків (у Чехії, Польщі, Румунії, Росії, Сербії та Туреччині), а національним валютам дозволили поцінуватися, щоб стримати інфляційний тиск (зокрема у Центрально-Східній Європі). Для Центрально-Східної Європи ризики інфляції та економічного зростання зараз видаються збалансованими, що говорить на користь збереження нинішньої грошово-кредитної політики. В інших країнах видається потрібним подальше проведення політики дорогих грошей – для того, щоб подолати наслідки недавніх цінових шоків та скоротити зовнішні диспропорції. У Південно-Східній Європі, яка загалом свідома мінливості зовнішнього середовища, слід стримати зростання внутрішнього попиту, зокрема через скорочення бюджетних видатків. Очікують, що стан державних фінансів у 2008 році покращиться у третині країн регіону (відбудеться насамперед скорочення дефіциту бюджетів), проте ці обіцянки та прогнози ще необхідно виконати. Крім того, оскільки темпи зростання ВВП все ще вищі за раціональні межі у декількох країнах, й багатьом загрожує зростання дефіцитів бюджету, слід суттєво попрацювати над їх скороченням та зменшенням темпів накопичення урядових боргів. Викликом для Росії є стабільність її фінансової системи, полегшення впливу сировинного буму на внутрішній попит шляхом поєднання політики дорогих грошей, вищої гнучкості обмінного курсу рубля та поміркованої бюджетної політики.
Хоча скорочення дефіциту бюджетів та зниження темпів накопичення урядових боргів залишається надважливим завданням, потрібні деякі цільові та тимчасові заходи з підтримки рівня доходів вразливих родин, щоб захистити їх від інфляційного тиску. Саме їм слід надавати перевагу над адміністративними заходами. Заходи з підтримки рівня доходів слід буде ще ретельно продумати, так щоб істотно не підсилити внутрішній попит. Слід уникати також застосування адміністративних заходів, які, зазвичай, лише спотворюють ринки, перешкоджаючи попиту та пропозиції адаптуватися до нових цінових сигналів. Замість цього, нинішні цінові шоки слід використати як можливості для усунення існуючих спотворень та прочищення вузьких місць на внутрішніх сировинних ринках, зокрема лібералізуючи торгівлю сировиною (в тому числі енергоресурсами) та скасовуючи субсидії виробництву. Слід посилити конкуренцію на ринках продовольства та енергоресурсів, щоб збільшити їхню пропозицію та зменшити зростання цін. У середньостроковій перспективі вигоди принесуть земельна реформа (зокрема, в Україні та Хорватії) а також державні інвестиції в енергоощадні технології.
У країнах, де корекція була більш стрімкою, а це переважно балтійські країни, слід встановити рівновагу між необхідністю підтримки приватного сектора, стримуванням інфляційного тиску та підтримкою довіри з боку ринків. Адаптації слід дати волю, попередньо застосувавши автоматичні фінансові стабілізатори. Водночас слід працювати над стабільністю фінансової системи та зміцнювати її регулювання, звернувши, зокрема, увагу на зовнішній вимір
Поновлене зобов’язання провести структурні реформи, зокрема у фінансовому секторі, могло згладити процес адаптації та поліпшити довгострокові перспективи регіону. Як свідчать попередні дослідження МВФ, частина європейських країн із перехідною економікою (насамперед країни Південно-Східної Європи, частково Центрально-Східної Європи, та країни СНД) відстають від решти Європи у лібералізації товарних ринків та ринку праці, створенні сприятливого для бізнесу середовища та боротьбі з неефективністю державного апарату та корупцією. Зміцнення контролю за фінансовим сектором та поступ в інституційних реформах повинні гарантувати, що фінансова система уникне волатильності, сприяючи конвергенції регіону з рештою Європи.

Росія: що робити, коли доходи від експорту сировини стрімко зростають?

Світове зростання цін на сировину, зокрема енергоресурси, підігріває зростання у Росії, економіка якої переживає період тривалого буму. Як і деінде в регіоні, зростання цін на продовольство та сировину безпосередньо підігрівало інфляцію у країні, особливо це відбилося на цінах харчових продуктів, які складають у Росії понад 40% споживчого кошика. Проте, на відміну від економік інших європейських країн, російські компанії отримують вигоди від сировинного цінового буму. Виробництво нафти й газу складають близько 20% ВВП, й забезпечують близько 60% доходів від експорту (вугілля, метали та дорогоцінне каміння забезпечують наступні 20% доходів від експорту). Індекс умов торгівлі [співвідношення індексу експортних цін до індексу імпортних цін. – Z] в Росії зріс на понад 110% протягом 2000-2008 р, що склало кумулятивний виграш у близько 25% ВВП. Майже третина виграшу припала лише на 2008 рік.
Наслідки для економіки були притуплені діяльністю Стабілізаційного фонду. Заснований у 2004 році, фонд акумулює в собі 85% усіх граничних нафтових доходів, отримуваних, якщо барель нафти коштує більше $27. Він відіграє ключову роль у нейтралізації впливу зростання експортних доходів на російську економіку (див. графіки).

Виграш в умовах торгівлі, % ВВП

Дефлятор експорту
Дефлятор імпорту
Загальний виграш в умовах торгівлі

Профіцит консолідованого бюджету, % ВВП

Профіцит (в даному випадку дефіцит), не враховуючи нафтових доходів 2/
Загальний профіцит

Інфляція та відсоткові ставки, рік до попереднього року, %

Ставка рефінансування Центрального Банку Росії
Індекс споживчих цін 1)
Індикативний інфляційний коридор

Джерела: дані органів влади РФ та підрахунки персоналу МВФ.
1) Прогноз від липня 2008 р.
2) Без доходів від продажу активів ЮКОСу на аукціонах.

Проте не обійшлося і без суттєво витоку експортних доходів до внутрішнього попиту. З підвищенням експортних цін, що дало сигнал про перспективи потужного зростання ВВП, внутрішній попит зріс за останній рік на 15%, удвічі більше, ніж передбачали усі раціональні прогнози. Як наслідок, стрімко зросла інфляція, значно вище, ніж це могли виправдати зростання цін на продовольство та енергоресурси. Тимчасові заходи, спрямовані на стримування цін на певні харчові продукти у 2007 році шляхом запровадження експортних мит і продажу зерна зі стратегічних резервів, виявилися неефективними, і від них пізніше відмовилися.
Поступове зростання видатків консолідованого бюджету призвело до збільшення його дефіциту (якщо не враховувати нафтових доходів) і сприяло посиленню внутрішнього попиту. Це, у свою чергу, є наслідком інтенсивного політичного тиску з вимогами витрачати більше нафтових доходів на соціальні потреби та на розвиток інфраструктури. Окрім того, зусилля, спрямовані на збільшення державних заощаджень через стабілізаційний фонд були знівельовані істотним зменшенням заощаджень у приватному секторі.
У такій ситуації грошово-кредитна політика ЦБР була значною мірою акомодаційною [тобто стимулювала економічне зростання низькою відсотковою ставкою. – Z], хоча й недавно відбулися незначні покрокові збільшення ставок та підвищилися вимоги до резервування. Занепокоєний конкурентноздатністю російської економіки на зовнішніх ринках, ЦБР не дозволив відбутися номінальній ревальвації рубля, і цим сильно спотворив валютний ринок. У свою чергу, проміжним наслідком такої політики ЦБР стало швидке зростання грошової маси та обсягів кредитування, а кінцевим – інфляція. Останнє падіння довіри інвесторів додало волатильності на валютному та фондовому ринках, банкам стало важче виконувати свої зобов’язання, зокрема в умовах зниження курсу рубля.
У цих важких умовах МВФ рекомендує застосовувати різні засоби. Зокрема, грошово-кредитна політика повинна зосередитися на зниженні інфляції за умови гнучкішого курсу рубля. Окрім того, у бюджетній політиці слід уникати будь-якого стимулювання зростання, поки не ослабне внутрішній попит. Однак нещодавні проблеми на внутрішньому фінансовому ринку ускладнили завдання уряду та ЦБР, додавши до нього підтримку ліквідності банків, можливо, через використання бюджетних ресурсів для зміцнення фінансової системи.

Витяг із International Monetary Fund. Regional Economic Outlook. Europe: Dealing with Shocks. October 2008. pp.12-18.
Переклад Омеляна Радимського

zgroup

Опубликовано на сайте: 2009-03-20