Мировая экономика. Эпоха новых пузырей… или новые потрясения не за горами…

В очередной раз основное внимание экспертов было приковано к вопрос о том, чем же на самом деле является наблюдаемое охлаждение мировой экономики – временным явлением, обусловленным нестабильностью на финансовом рынке и геополитической напряжённостью? Или же самоускоряющимся и самоусиливающимся процессом, отражающим сползание мировой экономики в очередной виток рецессионного сжатия?

Как и ожидалось, закономерным итогом изменения режима валютного курса со стороны Центрального Банка Швейцарии стало массовое бегство инвесторов в новые «защитные» активы. При этом, если раньше ключевым фактором для крупного финансового капитала являлись не только высокие кредитные рейтинги страны, но и наличие достаточно крупного финансового и эмиссионного центра в стране-эмитенте валюты, то теперь дело обстоит несколько иначе. В условиях нарастающего охлаждения мировой экономики, усугубления долговых проблем в Еврозоне и временного оттягивания долгого кризиса в США инвесторы стали в гораздо большей степени уделять внимание макроэкономическим показателям.

В этой связи вполне оправдан скачок интереса инвесторов к норвежской кроне, продемонстрировавшей скачок на 1,5% против европейской валюты и обновившей свой восьмилетний максимум. При этом надо сказать, что основным фактором покупки кроны стала весьма благоприятная конъюнктура на международных товарно-сырьевых биржах, приведшая к росту профицита счёта текущих операций и некоторому оживлению в экономике. Нужно понимать, что норвежская кронная будет являться более-менее надёжным убежищем лишь до тех пор, пока цены на нефть будут находиться устойчиво выше $100 за баррель по смеси Brent. В случае начала мощного коррекционного движения на нефтяном рынке норвежская крона рискует оказаться впереди многих валют по масштабам падения.

Это же касается и шведской кроны, которая укрепилась по отношению к евро более чем на 0,7% и достигла своего максимального значения в 7,39 крон за евро за последний месяц. Собственно говоря, для обоих этих валютных пар характерна достаточно высокая волатильность (для шведской валюты в меньшей степени) и неопределённость дальнейшего движения. В силу ограниченной самодостаточности экономик скандинавских стран и их высокой степени зависимости от динамики цен на сырьевом рынке (Норвегия) и общей макроэкономической конъюнктуры в Европе (Швеция), для их валюты характерны высокие риски. Вполне вероятно, что уже в ближайшее время мы увидим процесс надувания пузырей в данном сегменте валютного рынка, который  будет продолжатся до очередного изменения ситуации  на финансовом и сырьевом рынках.

К числу такого рода потенциально рисковых валют, которые могут стать временным прибежищем для спекулятивного капитала, помимо норвежской и шведской кроны стоит отнести гонконгский доллар, а также валюты сырьевой секции: австралийский, канадский и новозеландский доллары. Однако в этих валютах риски ещё выше, что обусловлено их избыточно высокой степенью зависимости от динамики цен на товарных рынках и состояния торгового баланса.

Одновременно с краткосрочным бегством капитала в новые псевдо «защитные» активы наблюдается увеличение опасений инвесторов относительно ситуации на рынке. Наиболее наглядно об этом свидетельствует неожиданный рост спроса на государственные долговые бумаги американского правительства. И, прежде всего, речь идёт о масштабных покупках облигаций с коротким сроком погашения. Насколько можно судить, инвесторы устали от непрекращающегося потока словесных интервенций и обещаний о скором выздоровлении мировой экономики. И на этом фоне продолжают верить в долговые обязательства американского федерального казначейства. Даже несмотря на факт первого в истории снижения суверенного кредитного рейтинга США в начале августа, крупный финансовый капитал продолжает видеть в американских долларовых активах меньшее из зол.

Закономерным итогом этого процесса стало снижение доходности 1-но месячных государственных облигаций до уровня в 0,00%, а с учётом инфляции и вовсе в зону отрицательной доходности в 3-4% годовых. По сути, это стало очередным повторением исторических минимумов доходности по краткосрочным облигациям за последние несколько недель. Также наблюдается снижение доходности 6-ти месячных и 1-но летних бумаг с 0,07% и 0,13% 6-го сентября до менее чем 0,06% и 0,11% по итогам 7-го сентября. При этом наблюдается некоторое сокращение объёма вложений в бумаги с большей дюрацией. Так, доходности 5-ти летних и 30-ти летних государственных облигаций подскочили с 0,88% и 3,26% до 0,92% и 3,36% соответственно.

Другими словами, мы имеем дело с двойным процессом. С одной стороны, как можно судить, крупные финансовые институты и инвестиционные банки, по совместительству выполняющие функции крупнейших акционеров Федерального Резерва и основных бенефициаров эмиссии доллара, продолжают искусственно удерживать на низком уровне краткосрочные (и среднесрочные) ставки доходности. Тем самым достигаются две цели: во первых, происходит принуждение частных инвесторов и средних институциональных к инвестированию в более рискованные и высоко доходные активы. А во вторых, удерживается на искусственно заниженном уровне стоимость кредитов на межбанковском и денежном рынках, а также на рынке евродолларов, являющемся ключевым источником ликвидности для всей международной валютно-финансовой системы. Именно эта ликвидность, возникающая на основе операций керри-трейд, и питает надувание пузырей на прочих сегментах финансового рынка, в том числе на фондовых рынках развивающихся стран, товарно-сырьевом рынке и сегменте «сырьевых» валют.

С другой стороны, всё сильнее нарастает чувство, что ускоренное снижение доходности краткосрочных облигации Федерального Казначейства по сравнению с долгосрочными отражает нарастающую неопределённость на финансовом рынке. Совершенно очевидно, что проще смириться с практически нулевой и даже отрицательной доходностью в краткосрочном плане при более-менее прогнозируемом положении дел в США, чем согласиться на 3-х процентную доходность через 30 лет при практически неограниченных рисках. Другое дело, что покупать инструменты с фиксированной доходностью при практически нулевых процентных ставках близко к самоубийству, т.к. в случае начала цикла поднятия ставок возникают реальные риски потерять на падении курсовой стоимости бумаг. И далеко не факт, что доллар, отягощённый целым ворохом нерешённых структурных проблем и долговым навесом и потерявший за последние 3 года около 33% по отношению к йене и франку, сможет отыграть свои курсовые потери.

Совершенно ясно, что снижение рейтинга ознаменовало постепенный пересмотр основ оценки рисков на финансовом рынке и понятия безрисковости вложений. Безусловно, фундамент существующей финансовой системы поплыл. Это не значит, что в ближайшие несколько месяцев или даже лет произойдёт слом всей системы. Однако мировая валютно-финансовая система уже никогда не будет прежней. Начало этому процессу было положен ещё в конце 1990-х гг., когда модель расширения совокупного внутреннего потребительского спроса посредством перманентной денежно-кредитной эмиссии плавно подошла к концу. Однако тогда распад американской долларовой пирамиды удалось оттянуть посредством масштабной денежной эмиссии и провоцированием нестабильности на валютном и финансовом рынке стран Юго-Восточной Азии, что способствовало бегству горячих денег в американские долговые бумаги. В частности за период с апреля 1997г. по апрель 1999г. доходность 3-х месячных и 30-ти летних госбумаг снизилась с 5,32% и 7,09% до 4,36 и 5,52% соответственно.

США и Северная Америка

Наибольший интерес в Северной Америке вызвал отчёт института Ivey по динамике уровня деловой активности в промышленном секторе, продемонстрировавший незначительное увеличение предпринимательской уверенности канадских товаропроизводителей. Согласно последнему отчёту, по итогам августа текущего года индекс PMI подрос до 56,4 пунктов после просадки до 46,8 пунктов в июле. При этом ещё в марте текущего года данный индикатор деловой активности превышал отметку в 73,2 пунктов, а в июне не опускался ниже 68,2 пунктов, что является крайне высоким значением.

В целом же в промышленном секторе Канады наблюдается ухудшение ситуации с занятостью, о чём свидетельствует снижение данной компоненты сводного индекса с 61,9 пунктов весной текущего года до 55,8 пунктов в июле и менее чем 52,5 пунктов по итогам августа. Наиболее тяжёлая ситуация наблюдается в сфере поставок сырья и комплектующих, отражающей общую неопределённость канадских товаропроизводителей относительно дальнейших перспектив в производственной сфере. Об этом свидетельствует тот факт, что на протяжении последних 3-х лет (за исключение ноября 2010г.) данный компонент индекса PMI устойчиво находится ниже отметки 50 пунктов и по итогам августа едва превысил 45,6 пунктов.

Также настораживает крайне высокое значение компонента отпускных цен, свидетельствующее о перманентном повышении цен на готовую продукцию со стороны канадских компаний. По итогам августа данный компонент вырос до 64 пунктов, тогда как ещё в июне составлял порядка 61,1 пунктов, а в июле не превышал 62,2 пунктов. Наблюдаемый уровень ценовой компоненты индекс деловой активности в  промышленности несколько ниже пиковых значений февраля текущего года (77,6 пунктов), однако намного выше 56-58 пунктов, наблюдавшихся в конце 2009г. и начале 2010г.

Насколько можно судить, столь позитивная динамика отпускных цен товаропроизводителей обусловлена возросшими издержками производства в связи с существенным ростом цен на товарно-сырьевые активы. Закономерным следствием увеличения себестоимости готовой продукции  является увеличение отпускных цен на продукцию и повышение ценового давления на потребителей и экономику в целом.

В США был опубликован отчёт Американского Института Нефти, оставивший достаточно смешанное впечатление. С одной стороны, по итогам отчётной недели зафиксировано существенное снижение коммерческих запасов сырой нефти на 2,9 млн. баррелей после роста на 5,1 млн. неделей ранее. При этом эксперты ожидали увидеть снижение всего на 1,9 млн. Однако с другой стороны, гораздо сильнее выросли запасы дистиллятов -  после увеличения на 0,2 млн. баррелей в конце августа был зафиксирован скачок на 3,9 млн. баррелей по итогам первой недели сентября.

Европа и PIIGS

В рамках Валютного Союза стоит отметить публикацию отчёта по динамике промышленного производства в Испании, оказавшейся на краю финансового кризиса наряду с другими странами группы «евро-свиней». При этом как и ожидалось, никаких позитивных моментов в отчёте замечено не было. Объём выпуска готовой продукции и полуфабрикатов в промышленном секторе Испании продолжил своё 8-ми месячное снижение и по итогам августа опустился на 2,8% в годовом выражении. Столь масштабного охлаждения деловой активности в реальном секторе экономики страны не наблюдалось с конца кризисного 2009г., когда Испания переживала последствия масштабного дефляционного сжатия конечного спроса в Европе. При этом ещё совсем недавно, в феврале текущего года, темпы роста промышленного производства превышали отметку в 3,8%, а в мае сжатие едва превышало уровень в 0,4%. Напомним, что годом ранее и вовсе темпы роста превышали 3% годовых: в марте выпуск продукции увеличился на 5,4%, а в июне на 3% в годовом выражении.

Достаточно сильное разочарование вызвал отчёт по внешнеторговой деятельности Германии, которая традиционно является ключевым звеном европейской интеграции и выполняет «почётные» функции основного кармана для многочисленных фондов финансовой поддержки периферийной Европы. Согласно последним данным, в августе текущего года профицит торгового баланса опустился до 10,1 млрд. евро, что стало наихудшим значением данного индикатора за более чем 1,5 года. В последний раз столь низкая величина положительного сальдо внешней торговли наблюдалась в январе 2010г., когда профицит едва превысил 8,7 млрд. евро. Ещё в сентябре 2010г. положительное сальдо превышало отметку в 15,6 млрд. евро, а в марте текущего года не опускалось ниже 15,2 млрд. евро.

Судя по всему, даже самая конкурентоспособная экономика Еврозоны, производящая наукоёмкую продукцию с высоким удельным весом добавленной стоимости, не в силах выдерживать столь высокого курса евро. И, прежде всего, речь идёт о валютной паре евро/доллар, находящейся выше отметки в 1,4 доллара за евро уже более полугода. В случае, если денежным властям и политическому руководству Валютного Союза не удастся сбить курс единой валюты к валютам своих основных внешнеторговых партнёров, уже в ближайшее время может оказаться, что даже у Германии не окажется свободных денег для помощи утопающим в долгах странам-«евробанкротам».

Прежде всего в глаза бросается неожиданнее помесячное падение объёма экспортных  поставок из ФРГ на 1,8% после снижения на 1,2% месяцем ранее. При этом прогнозировалось снижение лишь на 0,1%. Стоит отметить, что ещё в марте текущего года прирост экспорта составлял порядка 7,3%, а в мае не опускался ниже отметки в 4,3%. Намного стабильнее себя чувствует импорт, по итогам августа снизившийся лишь на 0,3%, что намного ниже темпов сжатия экспорта. Напомним, что ещё в ноябре предыдущего года объём импортных поставок в Германию прирастал на 4,1%, а в феврале и мае текущего года месячные темпы роста составляли порядка 3,7%.

Гораздо хуже обстоит ситуация с торговым балансом во второй по величине экономике Еврозоны – Франции. Судя по последним данным, постепенное падение конкурентоспособности французских товаров происходит не только на внешних рынках, но и на внутреннем. О нарастающем падении конкурентоспособности и выдавливании французской продукции свидетельствует ускоренный рост импорта товаров на фоне менее существенного прироста экспорта за рубеж. Как следствие мы видим расширение отрицательного сальдо внешней торговли Франции с 5,6 млрд. евро в июне до 6,5 млрд. евро по итогам июля. При этом на протяжении большей части 2010г. дефицит внешнеторговых операций колебался в пределах 3-5,3 млрд. евро и был существенно ниже наблюдаемых сегодня значений.

В целом же за период январь 2010г. – июль 2011г. совокупный месячный объём импорта вырос с 33,8 до 41,2 млрд. евро (+21,6%), тогда как экспорт товаров увеличился лишь с 30,1 до 34,8 млрд. евро (+15,6%). Безусловно, во многом опережающий рост импорта и расширение отрицательного сальдо внешней торговли обусловлены  стремительным ростом цен на сырьевые товары. Однако цены на нефть находятся приблизительно на одном и том же уровне в 100-115$ по североморской смеси Brent уже более полугода. И даже с учётом фактора временного лага полностью списать падение эффективности участия во внешнеторговых отношениях на неблагоприятную внешнеэкономическую конъюнктуру, пожалуй, нельзя.

Стоит также упомянуть некоторое снижение темпов роста  уровня занятости во Франции в квартальном выражении с 0,4% в 1-м кв. текущего года до менее чем 0,2% по итогам 2-го кв. Собственно говоря, именно такими темпами в среднем росла занятость во Франции на протяжении всего 2010г.

Несколько лучше оказались цифры по уровню безработицы в Швейцарии, подтвердившие относительно более высокую стабильность экономики страны «гномов» по сравнению с остальными членами ЕС. Согласно опубликованным данным на протяжении мая-августа текущего года общая численность граждан, не имеющих устойчивого источника доходов, составляла порядка 3% от общей численности экономически активного населения. Это намного ниже рекордных значений данного индикатора, зафиксированных в декабре кризисного 2009г. (4,2%), и 3,8% по итогам августа предыдущего года. Однако окончательного восстановления на рынке труда правительству Швейцарии всё ещё не удалось достичь и до уровней безработицы в 2,5% (2007-2008гг.) всё ещё далеко.

На рекордных уровнях за последние 3 года стабилизировалась инфляция в Нидерландах. Если ещё в феврале предыдущего года годовые темпы роста уровня цен не превышали 0,8%, а в ноябре того же года не поднимались выше 1,6%, то уже в мае текущего года прирост цен составил порядка 2,3%, а в августе и вовсе перешагнул за 2,6%. Несколько лучше складывается ситуации в Ирландии, в которой зафиксировано определённое снижение инфляционного давления на экономику. Если в апреле текущего года прирост цен превышал 3,2%, а в июле 2,7%, то по итогам августа снизился до 2,2%.

Некоторое улучшение наблюдается на рынке труда Греции, руководство которой всё никак не может прийти к окончательному плану урезания бюджетных дефицитов. По состоянию на июнь текущего года уровень безработицы составил более 16%, что намного выше прошлогодних 11% и докризисных 6%. Однако на фоне общего углубляющегося спада в экономике (-5,5%) и нарастающего сжатия активности в промышленности в стране эллинов (-13,1%) незначительное улучшение на рынке труда с трудом может вызвать серьёзный оптимизм у экономистов.

Закономерным итогом отсутствия более-менее адекватного плана по сокращению бюджетных расходов и стимулированию деловой активности стало продолжение сжатия экономики Греции. Согласно официальному меморандуму главного статистического органа, по итогам 2-го кв. текущего года объём ВВП с учётом инфляции снизился на 7,3% в годовом выражении после падения на 8,1% месяцем ранее. При этом в 4-м кв. предыдущего года спад превышал 8,8%, что более чем ясно свидетельствовало о масштабах проблем, назревших в экономике страны эллинов.

При этом особенно сильные опасения вызывает продолжение обвального снижения инвестиционной активности на 21,8% по итогам 2-го кв. текущего года после снижения на 17,4% в предыдущем квартале. В последний раз столь масштабное падение инвестиций частного сектора было зафиксировано в 4-м кв. кризисного 2009г. (-42,8%). Хуже всего то, что продолжает сокращаться объём капитальных вложений в обновление и расширение производственно-сбытовых мощностей на 17,9% во 2-м кв. текущего года после просадки на 20,9% месяцем ранее.

В целом же, объём капиталообразующих инвестиций в основные фонды упал более чем на 37,4% за период с 4-го кв. 2009г. по 2-ой кв. текущего года ( с 9,29 до 5,82 млрд. евро соответственно). Закономерным итогом стало сжатие коэффициента валового накопления капитала с 20% ВВП до менее чем 14,2% ВВП. А это уже наносит удар по возможности обеспечения расширенного воспроизводства материальной базы Греции в среднесрочной и краткосрочной перспективе.

Инвестиционная идея:

В условиях набирающей силу нестабильности на финансовом рынке, усугубляемой охлаждением мировой экономики и сжатием производственной активности в ключевых регионах мира, вполне вероятным видится продолжение масштабного и беспорядочного перелива капитала с одной группы активов в другую. Судя по всему, в ближайшем будущем мы станем свидетелями надувания пузырей в целом ряде валютных пар. Прежде всего речь идёт о паре евро/норвежская крона и евро/шведская крона, а также в валютной паре доллар/гонконгский доллар.

В настоящий момент трудно оценить масштабы потенциального пузыря в обозначенных выше активах.  По последней паре вполне возможно укрепление гонконгской валюты уже в ближайшее время до уровня в 7,785 долларов по отношению к американцу с дальнейшим движением в сторону 7,78. Что касается пары евро/норвежская крона, то здесь всё зависит от того, удастся ли норвежцу закрепиться ниже уровня 7,66 крон. Судя по первым часам торговли в четверг, крона практически полностью потеряла свою вчерашнюю прибавку и снижается до отметки 7,67.

В этой связи стоит более внимательно присмотреться к дальнейшему движению новых «защитных» активов, т.к. существует вероятность того, что крупный капитал предпочтёт продолжать оперировать на уже известных и привычных сегментах финансового рынка. В целом же на рынке продолжает присутствовать колоссальная неопределённость в связи с огромным количеством рисков в мировой экономике и финансовой системе. Именно по этой причине крайне велика вероятность непредсказуемого движения котировок в краткосрочном периоде. И далеко не факт, что движение это будет наверх.

analytic.ricom

Опубліковано на сайті: 2011-09-15